De inflatie in de eurozone was in juni precies 2,0 procent, de kerninflatie 2,3 procent. ‘Mission accomplished’ voor de ECB zou je zeggen, de doelstelling is bereikt. Wat nu? Volgens de notulen van de laatste vergadering van het beleidscomité begint een aantal leden zich inmiddels zorgen te maken over een ‘undershoot’. Dat wil zeggen dat men vreest dat de inflatie langdurig onder de doelstelling terecht zal komen. Ik schrik en denk: dat is snel.

Voor de pandemie was de inflatie langdurig lager dan de doelstelling van de ECB. Dat leidde tot een angst voor deflatie die je best wel een obsessie kunt noemen. De beleidsreactie bestond uit 'onconventioneel' monetair beleid, dat wil zeggen negatieve rentes en grootschalige aankopen van obligaties.

In diverse interviews naar aanleiding van zijn afscheid als DNB-president heeft Klaas Knot onder andere gezegd dat die grootschalige aankopen wat hem betreft niet effectief zijn gebleken om de inflatie aan te jagen. Daar ben ik het zeer mee eens. Van die negatieve rente ben ik evenmin gecharmeerd.

De laatste tijd valt het mij op dat 'gewone' mensen met wie ik spreek, dat wil zeggen mensen die geen econoom zijn en ook niet, zoals ik, op nerd-achtige wijze de inflatiestatistieken doorspitten, juist klagen dat de inflatie nog altijd hoog is. Het kan zijn dat ze het absolute prijspeil verwarren met de verandering van het prijspeil. Het leven kan duur zijn terwijl de inflatie laag is. Sommige zaken worden momenteel inderdaad fors duurder. Denk aan koffie of rundvlees. Maar daar staat dan tegenover dat, volgens de CBS-statistieken, huishoudelijke apparaten bijvoorbeeld juist goedkoper worden.

Bij gebrek aan beter, ga ik uit van de juistheid van de cijfers, al moeten we ons realiseren dat het meten van inflatie geen exacte wetenschap is. Stel nu eens dat de cijfers de komende maanden uitwijzen dat de inflatie in de eurozone inderdaad een poos duidelijk onder de doelstelling van 2 procent uitkomt, zeg ergens tussen 1 procent en 1,5 procent. Vraagt dat om een beleidsreactie van de ECB?

Toen deflatie in Japan toesloeg, lang geleden, maakte de Bank of Japan een zinvol onderscheid tussen 'goede' en 'slechte' deflatie. Goede deflatie wordt veroorzaakt door technische ontwikkelingen en leidt tot een vergroting van de bestedingskracht van mensen. Slechte deflatie wordt veroorzaakt door een tekort aan vraag. Wanneer een tekortschietende vraag bedrijven dwingt hun prijzen te verlagen, zullen die ook proberen hun kosten te verminderen door mensen te ontslaan of lonen te verlagen. De totale bestedingskracht neemt dan af waardoor de vraag nog verder verzwakt.

Slechte deflatie wil de centrale bank terecht vermijden door de rente te verlagen teneinde de bestedingen aan te moedigen. Bij goede deflatie moet de centrale bank vooral niets doen.

De vraag is of we een eventuele langdurige 'undershoot' van de inflatiedoelstelling als 'goed' of 'slecht' moeten aanmerken. Het feit dat we bijna overal te maken hebben met een krappe arbeidsmarkt is mijns inziens moeilijk te rijmen met de visie dat de te lage inflatie veroorzaakt zou worden door een gebrek aan vraag. Of is een krappe arbeidsmarkt vooral te wijten aan structurele oorzaken en geen indicatie van de stand van de conjunctuur? Waarom horen we daar dan weinig over en waarom doen we daar dan niets aan?

Anderzijds duidt de magere groei van de arbeidsproductiviteit er bepaald niet op dat de te lage inflatie veroorzaakt wordt door technische vooruitgang. Kortom, een behoorlijk dilemma voor de ECB.

Als ik de notulen van de laatste rentevergadering van de ECB lees, schrik ik me een hoedje. De obsessie met het gevaar van deflatie die aanleiding was voor het onconventionele monetaire beleid, ligt nog vers in het geheugen. De inflatie is nog maar net bij de inflatiedoelstelling en die obsessie steekt de kop weer op. Ik ben bang dat de ECB uiteindelijk toch weer voor een nog veel lagere rente zal opteren. En wie weet voor wat voor andere exotische beleidsmaatregelen.